MLF利率下調(diào)點(diǎn)評(píng)：降成本目標(biāo)未變 央行貨幣政策空間打開

　　2019 年11 月5 日，央行開展4000 億元1 年期MLF（中期借貸便利）操作，中標(biāo)利率為3.25%。較上期下降5BP，當(dāng)期MLF 到期規(guī)模為4035 億元，未開展逆回購操作。

    　　MLF 降息平穩(wěn)資金面，降低資金成本。降息置換到期MLF，有助于平穩(wěn)資金面。從資金缺口角度來看，本周有4035 億元MLF 到期，央行通過MLF降息續(xù)作的模式對(duì)沖到期的MLF，一方面實(shí)現(xiàn)了流動(dòng)性平穩(wěn)過渡，另一方面體現(xiàn)了央行“降成本”的貨幣政策目標(biāo)。同低成本的MLF 置換高成本的MLF，有助于降低商業(yè)銀行負(fù)債端成本，從而降低中小微企業(yè)的融資成本。

    　　引導(dǎo)LPR 下行，央行貨幣政策空間打開。MLF 降息操作有助于引導(dǎo)LPR報(bào)價(jià)利率下行。目前貨幣政策面臨兩難：一方面是經(jīng)濟(jì)下行壓力依然存在，另一方面也要注意到三季度宏觀杠桿率再度抬頭。盡管近期中央工作會(huì)議不再提去杠桿，但是2019 年下半年豬肉價(jià)格大漲引發(fā)的結(jié)構(gòu)性通脹依然是貨幣政策的掣肘，貨幣政策一方面要防風(fēng)險(xiǎn)，另一方面還需加大逆周期操作穩(wěn)增長，這樣流動(dòng)性不會(huì)像之前那樣過于充裕。雖然10 月央行通過“OMO+MLF”對(duì)沖了到期的繳稅和MLF，但商業(yè)銀行息差被壓縮，LPR報(bào)價(jià)并未下行。自LPR 改革以來分別下調(diào)了兩次，分別為6BP 和5BP，10月份商業(yè)銀行負(fù)債端成本較高，LPR 報(bào)價(jià)保持不變，影響了央行降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本的目標(biāo)。MLF 操作利率成為影響LPR 報(bào)價(jià)的關(guān)鍵，當(dāng)前利率市場(chǎng)化后LPR=MLF +BP 構(gòu)成，央行MLF 降息操作，其中將MLF 操作利率降低5BP，將有助于降低11 月20 日LPR 報(bào)價(jià)的下行。

    　　為何是MLF 而不是TMLF？TMLF 存量規(guī)模較小，目前只有8226 億元，操作對(duì)象為符合相關(guān)條件并提出申請(qǐng)的大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行和大型城市商業(yè)銀行；而MLF 存量規(guī)模達(dá)到33670 億元，MLF 的操作對(duì)象更廣泛，更具有普適性，主要目的是補(bǔ)充基礎(chǔ)貨幣，而且MLF 操作利率不僅影響LPR 報(bào)價(jià)，也影響收益率曲線結(jié)構(gòu)，通過調(diào)整MLF 不僅可以降低LPR 報(bào)價(jià)，也可以通過貨幣傳導(dǎo)機(jī)制降低國債收益率的長端利率。因此，MLF 操作的指示意義更為明確。

    　　MLF 降息對(duì)股市和債市的影響。對(duì)債市影響：進(jìn)入10 月以來，債市的擾動(dòng)因素增加，一方面來自基本面中美貿(mào)易談判的緩和，同時(shí)豬肉價(jià)格上漲產(chǎn)生的連鎖反應(yīng)帶動(dòng)CPI 增速破3%，結(jié)構(gòu)性通脹壓力不容小覷，此外流動(dòng)性層面，10 月恰繳稅高峰期等，TMLF 落空，債市情緒過于悲觀，出現(xiàn)了持續(xù)調(diào)整，以至于10 年期國債收益率一度上破3.3%關(guān)口。11 月隨著央行MLF降息，國債收益率將會(huì)逐步回歸中樞水平。對(duì)股市影響：央行通過MLF 降息操作，變相降低銀行負(fù)債端成本，釋放的流動(dòng)性短期有助于提高資本市場(chǎng)預(yù)期，繼續(xù)提振11 月份股市市場(chǎng)情緒，釋放的中長期資金可以直接降低上市銀行負(fù)債端成本，利好金融股，有助于金融板塊行情走強(qiáng)；長期來看，MLF 降息操作，有助于提高上市公司盈利能力，推動(dòng)市場(chǎng)逐步走強(qiáng)。

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策轉(zhuǎn)向；外部環(huán)境惡化